深度追蹤 IN DEPTH REPORT
重要財經評論帶來新觀點
圖片來源:劉國泰

現在是否為高收益債的好買點?

現在是否為高收益債的好買點?
圖為美國時代廣場。 圖片來源:pixabay
作者:施羅德投資集團投資撰述 David Brett 2017-08-29 整合傳播部企劃製作

雖然我們不能明確知道投資高收益債的最佳時機,但我們可以從到目前為止的信用市場週期中,透過分析並提出一些有用的觀點。

市場現況

經歷過2015年11月至2016年2月間,油價連續14週下跌重挫至每桶30美元的水位,當時高收益債也跟著下跌了8.76%。但從那時起一直到今年7月,高收益債創造高達28.92%的總報酬,探究其原因可能是受到追求風險的投資人所驅動。

隨著美國進入信用週期的尾聲,投資人會好奇是否錯過了買進的時機?截至今年7月底,環球高收益債提供4.71%的殖利率和331個基點的利差(註),我們認為當這個差距擴大50-100基點(甚至更多)時,就會形成買點。隨著環球高收益基本面持續穩健下,如此便宜的評價將會刺激機構投資人進場。

註:此處的殖利率指的是最差收益率(Yield-to-worst, YTW),表示所有可能的情況中最差的收益率。價差指的是以公債殖利率曲線為基準和巴克萊環球高收益債指數算出的期權調整利差(Option Adjusted Spread, OAS)。

信用市場基本面

我們對高收益債持如此正向觀點的原因是,我們並沒有看到信貸市場的惡化。在強勁的基本面支撐下,任何修正應該都是源自總體、政治或地緣風險因素,而非高收益債的本質惡化。而這些修正可能無法持續太久就會被尋求高收益的投資人給回補。

而違約率的部分,雖從2015年底持續升至2016年初,但在過去12個月當中已經獲得大幅改善。從2016年暑假高點4.8% (當時其中80%的違約皆來自大宗商品的相關產業),降到2016年底時的4.4%,再到今年7月底時已經降到了3.1%,大幅低於歷史平均4.4%。更重要的是,穆迪預期未來12個月的違約率可能繼續改善,預期會下跌至2.2%。

高收益債的公司評等也存在明顯改善,獲調升評等的公司數比獲調降評等的公司數還多,且持續改善。和去年相比,今年上半年存在更多的明日之星和更少的墮落天使(註)。另一方面,高收益債的發行公司在營運和財報方面表現良好,第二季的營收和EBITDA創造近兩年來最佳成長,用來衡量信用的重要指標,如槓桿程度,利息保障倍數和自由現金流量等也維持在穩定水準。

註:明日之星(Rising Stars)指的是債券評等由高收益調升至投資級的公司,墮落天使(Fallen angels)則是債券評等由投資級降為非投資級的高收益的公司。

修正期間買還是修正期間後買?

在2008金融海嘯前後買進高收益債的投資人都已獲得正報酬了,這是因為高收益債市場供需面往往在市場下跌後改善,因市場修正時、通常企業發債量減少,且在震盪市場中,更能幫助投資人以較好的價格和發債條件參與新券。高品質的企業更有可能在金融危機發生,或利差擴大時發行結構仍佳、價格合理的債券。

除了較好的條件外,波動度的上升也創造了許多在次級市場的投資機會。ETF的資金外流使價格下降,並給予主動型經理人撿便宜的機會。

高收益債在信用週期修正時的特性

255 01

過去,不論在修正期間內或修正期間後進場的投資人都得到理想的回報,在過去10次歷史經驗中、共有9次在未來12個月內獲得正報酬,如下圖所示。

環球高收益債指數於修正後3、6、以及12個月內的平均總報酬

255 02

結論

市場修正對高收益債市場而言是一個自然且週期性的反應。自從金融海嘯在2009第二季結束後,每年至少會發生一次的修正。然而,今年到目前為止還沒看到任何修正跡象,表示修正在下半年仍有可能發生,雖然今年和往年狀況可能不同,不過投資人仍應該留意市場、把握潛在的獲利機會。

當投資人正考慮是否要投入高收益市場時,應該評估修正期間是否會逐漸惡化成一個較長的衰退期,或是有充足證據能夠說明市場只是短期修正,之後會隨著利差的擴大而吸引資金回補。以目前經濟狀況和信貸市場穩固基本面而言,我們有信心說目前的市場環境屬於後者。